《信天創(chuàng)投企服研報集》收錄了近三年我們在企服領域基本所有的研報和認知。自從2016年開始專注于企服領域之后，我們一直以獨立思考和深度行研的方式驅動投資，從研報里可以清楚的看到我們認知不斷演進和迭代的過程。
隨著2019年以后SaaS的概念深入人心，我們所輸出的許多內容和理念也慢慢被創(chuàng)業(yè)者和投資人所接受。
例如DBRR、NDR、收稅、多輪驅動、指數增長、PMF、SaaS核心指標、飛輪效應、自我催化模型、可選擇性、創(chuàng)始人特質、重視KA、組織能力、生態(tài)、SDR、資本效率、現金效率、中高頻、行業(yè)云、高客單、耐力、低代碼化、網絡效應、MarTech、CEM、NPS、PLG、燈塔客戶、云原生、端到端、新物種、周轉速度、北極星指標等等。其中既包含了投資邏輯、產品設計、市場營銷，也包括了組織能力和商業(yè)模式。
今年SaaS一二級市場遇到了不少挑戰(zhàn)，也出現了很多噪音，想借此談談我們的看法，作為2022年對于SaaS市場的感悟。
要認知未來應該如何創(chuàng)業(yè)和投資，就要了解市場所處的階段。
過去2年，技術的范式轉移、新冠疫情以及低利率刺激了SaaS市場的極度繁榮。但是隨著疫情的穩(wěn)定、流動性的收緊以及戰(zhàn)爭的影響，美國SaaS公司的估值倍數出現了很大的下滑，從平均20.8倍下降到8.8倍。
對比來看，SaaS公司的估值倍數已經降到了低于大部分歷史水平的程度：比5年平均水平的12.9倍低32%，比10年平均水平的9.4倍低7%，僅比15年平均水平的6.2倍高出30%。很容易看出SaaS股票已經超賣了。
根據歷史經驗，互聯(lián)網泡沫從高峰到低谷用了10個季度，而2007年大衰退用了9個季度。如果現在的回落與2008年類似，那將只是一個短暫的小插曲，對整個一級市場影響有限。
同時樂觀的一面是：SaaS的商業(yè)基礎仍然健康，今天代表性的企業(yè)比歷史上的增長更快、效率更高，例如僅僅GitLab一家上個季度就增長了69%，所以反彈也會很快，雖然可能永遠達不到21年第三季度的程度。
還有一點值得關注，在最近的Vista SaaS CEO大會上有一個有趣的統(tǒng)計數據：與效率較低的公司相比，效率高的SaaS公司受到的打擊沒有那么嚴重，例如Zoominfo、Bill.com和Atlassian。
Zoominfo（20.6倍Multiple）的價格基本保持在過去一年的平均水平，市值仍然為227億美元。它的效率奇高，并且有39%的營業(yè)利潤率。
同樣，Bill.com（25.2倍Multiple）的市值保持在210億美元左右，它也擁有非常高效的營銷和擴張模式。
類似的還有Atlassian（22.8倍Multiple），幾乎不需要銷售的模式仍然具有非常高的效率，以及CrowdStrike和MongoDB。我們可以在BVP的網站上看到不同企業(yè)之間的對比，與創(chuàng)紀錄增長但是效率不高的公司相比，效率高的企業(yè)擁有更好的二級市場表現。
結論是，在市場動蕩時，效率再次成為SaaS企業(yè)的關鍵要素。
當前環(huán)境之下，創(chuàng)業(yè)者需要重視一切效率，例如現金效率、組織效率、人效、銷售效率，保持與同行業(yè)做對比，停止不健康的燒錢擴張模式。
“我很少談到PLG是因為在中國市場環(huán)境還并不成熟。”信天創(chuàng)投管理合伙人蔣宇捷說道。
中國和美國國情不一樣，美國適用的模式在中國不一定適用。《信天研報 | 美國云化企業(yè)服務市場研究（四）: 啟示》提到中國企業(yè)結構和美國有著巨大差異，美國有著大量已經驗證了針對SMB的商業(yè)模式，包括Intuit、Shopify、Legalzoom、Notion、Atlassian、Figma等等，而在中國已經驗證的只有金山辦公以及電商SaaS。
PLG是一種很好的產品理念，我認為它的精髓是設計一套簡單的流程，可以快速觸達潛在客戶，同時其能夠清晰的體驗到產品價值。這有幾個關鍵點：
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第一，好的產品（產品）；
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第二，能高效觸達決策者（渠道）；
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第三，決策者能清晰體驗產品價值（流程）。
PLG可以部分解決產品和增長問題，但是2010年以來，基本所有面向個人和SMB的SaaS公司都沒有解決商業(yè)模式從1到10的問題，PLG并不能改變這一點。在中國被證明成功的商業(yè)模式還是To大客戶，與之對應的是銷售、交付和服務能力，PLG更適合作為一種補充。
所以不要過度迷信PLG，它反映的是投資人和創(chuàng)業(yè)者對于To B慢模式的焦慮。
我們的投資組合里既有像法大大、司庫立方、巧思科技這樣的通用SaaS，也有美味不用等、飛榴科技、邁思科技這樣的垂直SaaS。
通用SaaS天花板較高，但是好的方向少，大多數入場門檻較低、競爭激烈，難以很快形成贏家通吃效應，CRM、電子簽名、RPA、aPaaS、SCRM、CEM等賽道早期的時候往往有數十家企業(yè)在激烈競爭，其中還不乏互聯(lián)網巨頭，對于早期投資來說除了有很強的選中賽道和賽馬的能力之外，還需要很好的運氣。
垂直SaaS的TAM較低，但是門檻更高，機會更多。這里的門檻一方面是行業(yè)認知和資源，也包括在具體場景中軟硬結合、提供全流程解決方案的能力。在數字經濟時代（vs實體經濟），垂直行業(yè)的軟件將更多的和由5G和物聯(lián)網驅動的信息物理系統(tǒng)進行交互，同時也需要有一套軟硬件、材料、工藝和流程相關的整體解決方案。在垂直領域，企業(yè)容易更快形成細分壟斷，投資機構也更容易建立認知和資源上的壁壘。
對于投資垂直行業(yè)SaaS，認知上的差異包括：
從追求大公司到中型公司：要降低對TAM的預期，垂直行業(yè)的SaaS及軟件未來是一條專精特新的上市路徑，數億營收就可以達到北交所和科創(chuàng)板的上市門檻，所以垂直行業(yè)數十億的TAM也能達到這個要求。
如何提升TAM？垂直行業(yè)的SaaS最好切入核心業(yè)務環(huán)節(jié)，這樣一方面橫向可以切入業(yè)務相關的上下游環(huán)節(jié)，而縱向可以沿著產業(yè)互聯(lián)網的方向走，從單點形成產業(yè)上的閉環(huán)。
不一定只做軟件：垂直行業(yè)軟件加硬件是更好的思路，一方面壁壘更強，另外也能極大提升公司收入和TAM，甚至以硬件作為切入點都是可以的。
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云的重要性無出其右
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基本所有類型的軟件結合云都有再造一家獨角獸公司的機會
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美國許多成功的企業(yè)服務公司建立在著名的開源軟件上
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美國通用SaaS市場大于垂直SaaS/中國反之
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中國VS美國企業(yè)結構：金字塔VS紡錘型
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SaaS的最終路徑是從SaaS切入PaaS
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絕大部分SaaS企業(yè)關鍵指標只適合中后期已經規(guī)模化的SaaS企業(yè)，對于國內初創(chuàng)期的公司很難直接套用
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美國企業(yè)服務公司成功的重要因素之一：創(chuàng)始人是軟件行業(yè)高管，以及有成功創(chuàng)業(yè)經驗
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高MBRR驅動Shopify增長
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在中國，SaaS必須有比較好的收費模式才能Cover很大一部分成本和建立規(guī)模化的基礎，羊毛完全出在豬身上這種互聯(lián)網模式在中國企服市場很難實現
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在基礎產品之上必須還有高附加值的商業(yè)模式，以實現雙輪或者多輪驅動
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是否虧損并不是企業(yè)服務公司能否上市的關鍵，重要是增速和營收規(guī)模
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新一代企業(yè)服務公司從A輪到上市時間最快約為5年
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根據國外上市企業(yè)服務公司按圖索驥是很好的方法，但是要根據中國國情和行業(yè)特性實際分析
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不同業(yè)務的商業(yè)模式、毛利率、增速不一樣，估值需要分開核算
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企業(yè)服務公司最好的路徑之一是B2B2C的平臺模式
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新一代的企業(yè)服務公司的資本效率更高
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ToC的公司對資本的依賴性更嚴重
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跨越了一二級市場之后，美國ToB和ToC公司的成長周期基本一致
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公司的真實價值要用自由現金流來判斷
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ToB公司的持續(xù)性、資本效率還有安全邊際，在目前來看的確比ToC公司更高
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ToB公司其實可以通過ToC和ToB兩種商業(yè)模式結合來拓展客戶群
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除了自由現金流，還要回歸到價值投資本身，要看產品為客戶創(chuàng)造的真實價值
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SaaS是最容易賺到戴維斯雙擊的賽道，IPO僅僅是一個開始
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Snowflake的模式是我最喜歡的全托管和用量兩種模式的結合
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投資早期宏觀經濟影響微乎其微，任何領域和行業(yè)都有機會
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消費互聯(lián)網公司市值主要來自于上市之前一級市場的定價，SaaS公司主要來自于上市之后業(yè)務和估值雙重的長期增長
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SaaS公司本質是共生經濟，消費互聯(lián)網公司是競爭經濟
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SaaS公司的資本效率遠遠高于消費互聯(lián)網公司
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SaaS市場的天花板遠遠沒有到來
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SaaS的壁壘在于產品力
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SaaS本質輸出的是管理理念和方法論
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反對SaaS原教旨主義
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新一代SaaS：端到端和一體化、無邊界核心系統(tǒng)、超定制和利基生產
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